• 90億美金的網易云不值得

    文/讀懂財經 杜東 2021/06/04 18:04 網易云音樂

    5月26日,網易云向港交所提交招股書,這意味著網易云已經做好被資本市場檢閱的準備。

    相比騰訊音樂(下用“TME”)來說,網易云上市的時間有些晚了,但對網易云自身來說,此時的節點剛剛好——在一次采訪中,網易內部人士曾表示,網易云一直有獨立上市的計劃,過去幾年數據不是很好,樂觀點或許最早2021年可以啟動上市。

    放眼國內在線音樂平臺,網易云是一個特別的存在。但翻完長達429頁的招股書后,不由長嘆一口氣,網易云的招股書無法打動我,90億美金的網易云也不值得。

     

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    同樣做音樂生意,網易云始終追不上TME


    為什么說網易云的招股書無法打動我?

    簡單點說,本質上網易云的音樂生意邏輯并不復雜,即通過買版權來吸引用戶,然后獲取用戶流量、會員收益,然后再買版權,再吸流量,然后想方設法變現。它們都選擇了這條路,但網易云卻走的磕磕絆絆,尤其整體商業生態還處于低位。

    具體來看,梳理所有的在線音頻平臺后(包括已經倒閉的蝦米、音悅臺等),我們可以發現一個共性:在線音樂平臺一直飽受內容成本高企的困擾。

    根據招股書,2018、2019、2020年,網易云的內容成本分別為25億元、34億元、55億元,占營收的比例分別為214.7%、145.6%、112.2%。

     

    90億美金的網易云不值得

     

    值得注意的是,這是內容成本占營收的比重。如果僅算內容成本占訂閱會員收入的比重,這個數據會更高。招股書顯示,2020年,網易云通過訂閱會員獲得的收入僅16.03億元,而內容成本高達55億元,訂閱付費遠不足以覆蓋內容成本。

    你可能會說,目前網易云的付費率僅8%,等付費率起來,就足以覆蓋內容成本了。網易云在招股書中預計,自己的付費率能在2025年達到27%。

    看上去,付費率提高空間很大,但現實是,就目前而言,用付費訂閱收入就能覆蓋內容成本的音樂平臺仍未出現。要知道,音樂平臺龍頭Spotify的付費率連續多季度保持在45%左右,如此高的付費率,其付費訂閱收入也僅能覆蓋80%的內容成本。

     

    90億美金的網易云不值得

     

    說到這里,大家可以思考兩個問題:

    1.音樂平臺大多依靠優質音樂內容吸引用戶,內容(大部分都是買音樂版權)是平臺的核心競爭力。要保持足夠競爭力,內容成本是很難做到大幅減少的。

    2.在過去的在線音樂模式中,主要依靠會員訂閱變現,但事實上證明,僅訂閱付費很難覆蓋掉內容成本,這一點看看Spotify就知道了。這意味著要想覆蓋成本,平臺大概率只能圍繞音樂內容為載體,開辟多條業務線。

    說白了,在線音樂變現場景太少,要找到更多與音樂契合的變現手段。比如網易云在飽受虧損影響下于2018年才開始布局的直播服務(LOOK直播)、K歌(音街)等,以及Spotify推出“Car Thing”,走軟硬一體化的變現之路。

    由此,我們可以得出一個結論,假定在線音樂平臺的內容影響力一致(事實上,在監管的要求下,各平臺只允許保留1%以內的核心曲目,另99%曲目強制實行轉授權的行業監管方式,已經讓內容競爭差距縮?。?,那么,實際上平臺之間最終比拼的是,多點商業變現能力。

    基于這個邏輯,再去對比這兩大音樂平臺,就會發現,網易云相比TME,實在是太慢了。

    具體來看。在營收上,兩者的營收都由兩塊業務組成:一是由會員付費、廣告收入等組成的在線音樂服務業務;二是由音樂直播中虛擬打賞等增值服務組成的娛樂服務業務。

    營收組成相同,但兩者的業務占比卻相差不小。招股書顯示,2020年,網易云的在線音樂服務收入26.2億元,占總收入的53.6%,社交娛樂服務收入22.7億元,占比為46.4%。

    雖然后者的收入增速明顯快于前者,但總體上,網易云收入大頭依舊是在線音樂服務業務。

    反觀TME,2020年,其在線音樂服務收入為92.9億元,占總收入的32%,社交娛樂服務收入為198.1億元,占比達68%。

    也就是說,TME的營收支柱不依靠付費訂閱及廣告,而是主要靠直播等社交娛樂業務。

    從商業邏輯角度出發,TME的演變速度要比網易云快,本質上已經進入音樂流媒體的復合生態,結構更穩定,也早早擺脫了內容成本的困擾。

     

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    “社區+音樂”故事很好,但拐點依然看不到


    網易云號稱有音樂平臺獨一無二的社區屬性,整個平臺內89%以上的用戶都是90后,用戶均使用時長是87分鐘,粘性極強。大家更愿意拿它對比B站,前期通過不斷的破圈擴大用戶圈層,未來在通過商業化,就能帶來可觀的社交娛樂服務收入。

    但我想說的是,第一,網易云可能從根上就不能和B站比。雖然大家講的都是“社區+年輕人”的故事,但最大的區別在于載體不同。

    縱觀整個互聯網內容行業,內容載體無非三種,文字、視頻、聲音。文字載體的特性是速度快、引人思考,適合深度內容;視頻作為內容載體的特性是畫面豐富、代入感強,誕生了抖音、B站、愛奇藝這一類短中長視頻平臺。

    聲音作為內容載體則比較尷尬,它本身的傳遞內容屬性比不上文字,娛樂性比不上視頻,目前做的最大的喜馬拉雅,市值也不過百億。這其實是整個國內聲音生意的桎槁。

    而美國就不一樣了。同樣是音頻生意,美國播客僅廣告年收入就超過7億美元,并且播客滲透率高達70%,遠超國內。

    這也是為什么同樣是音頻生意,生于美國為播客,生于中國就是知識付費。

    雖說差距一定程度上意味著極大的機會、空間,但美國播客的高普及率自有其獨特的生存土壤。比如美國人每年花費在公路上的時間就高達700億個小時,因此音頻應用在汽車場景滲透率極高。而國內呢,早些年汽車普及率低,影響了音頻市場的發展;并且,汽車普及太晚了,在家庭場景中,音頻又受到視頻的擠壓。

    因此,網易云想要靠聲音這一媒介,通過云村打造一個社交社區,復制B站走過的路,難度很大。

    第二,網易云的月活增長正在放緩,用戶的天花板可能較低。對于現階段的網易云而言,流量來源共有兩個渠道,一個是通過獨特的版權吸引到用戶,譬如培養獨立音樂人。

    招股書顯示,網易云目前已簽約23萬音樂人。但此渠道也并非網易云獨有的。

    另一個則是通過“破圈”營銷來完成用戶增長,譬如“年度歌單”,以及上周大火的彩色歌單等形式。但“破圈”營銷是不可量化的,它能在某一階段給網易云帶來爆發式的用戶增長,效果卻不能。好比一位網友的評論:網易云的社區氛圍、評論區、歌單什么都挺好,但我還是打開了QQ音樂,因為我要聽歌了。

    一個不爭的事實是,TME在流量上的優勢遠大于網易云。

     

    90億美金的網易云不值得

     

    根據海通證券研究報告顯示,2020年,TME的月活是網易云的3.5倍多。數據反應出的信息并不止一點——注意觀察TME的連續三年的MAU變化可以發現,TME的在線音樂月活基本穩定在6.4億,整體月活在8億以上。

    這里我們再思考兩個問題。

    1.TME背靠諸多流量渠道,但MAU卻漲不動了,是否意味著國內在線音樂的MAU天花板就是6.5億?

    2.TME的MAU已經穩定在高處,是否又意味著網易云追趕機會來了?

     

    90億美金的網易云不值得

     

    這兩個問題只有時間才能給出答案。但現在網易云的MAU增速大幅放緩是不爭的事實。其實“社區+音樂”的故事如果講得通,那么最直接的反饋應該是,付費率的大幅提升,以及月活用戶的爆發增長。

    總而言之,故事的邏輯雖好,但需要時間去兌現。更重要的是,目前仍看不到邏輯兌現的時間線,但其估值已經透支了未來幾年的想象空間。

     

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    估值并不便宜


    事實上,雖然網易云目前比不過TME,但如果其估值合理,性價比足夠高,依舊是值得的。

    但網易云的估值便宜嗎?

    企查查顯示,2017年~2019年,網易云共完成三輪融資,金額共計13.5億美元。最近的一輪融資發生在2019年9月,領投方為阿里巴巴,彼時報道稱投資規模7億美元,估值為70億美元,與上一輪估值相比翻了一倍。

    界面新聞稱,此次網易云IPO預發售的新股占總股本10%,最高發行價定為330港元/股,計劃募資70.36億港元,對應估值是704億港元,約合90億美元。對此,網易內部稱不予置評。

     

    90億美金的網易云不值得

     

    一般而言,TME、網易云音樂這類科技驅動的公司,一般用市銷率指標來給公司估值,更能接近估值的真實情況。

    如果按照界面新聞報道的數據,以最高發行價330港元來計算,網易云的市銷率則為11.7X,估值水平的遠高于TME、Spotify。即使按照上一輪的70億美元計算,市銷率也明顯高于TME、Spotify。

    從上述估值數據來看,TME和Spotify的估值在同一水平,更像同一物種,網易云似乎比前兩者潛力更大。

     

    90億美金的網易云不值得

     

    但對比一些關鍵數據,網易云的表現均遜色于TME。利潤和營收指標方面,TME的營收規模是網易云的5.9倍,且展現出強勁的盈利能力;運營數據方面,付費率上差距不大,但網易云的月活數據要大幅遜色于TME。

    回到底層邏輯去看,網易云本質依然是一個單體app,與TME這樣的完整音樂生態體系是沒有可比性的。如果把這樣的網易云包裝成更高級的物種,你愿意買單嗎?

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