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          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

          文/讀懂財經 杜東 2021/03/22 11:21 樂信

          3月19日,樂信發布2020年Q4和全年財報。4季度,樂信錄得毛利15.2億元,環比增長55%;Non-GAAP息稅前利潤7億元,環比增長41%;2020年實現營收116.5億元,創歷史新高。

          樂信財報發布當日,恰逢四巫日,股價出現較大波動。四巫日指美國市場于每年3月、6月、9月、12月的第三個星期五,當日是美國金融產品的到期結算日,投資人急于平倉,會加大市場波動。

          不過,四巫日只是短期因素,并不構成長期影響,與其關注資本市場的短期起伏,更應該關注公司在未來的發展。

          從財報中,不難發現,只看四季度,公司已經走出疫情影響,公司貸款規模、用戶、平臺收入等數據均創歷史新高,為公司未來的增長打下了扎實的基礎。

          著眼未來,樂信有兩大變化值得期待。短期來看,隨著Upstart登陸資本市場,投資人將逐漸發現中概股金融科技公司的價值洼地,樂信金融科技業務有望迎來價值重估。

          長期來看,新消費平臺戰略將使樂信迎來價值升維,公司成長空間將由金融科技市場向45萬億的新消費市場切換。

          下面,重點談下對樂信的金融科技業務和新消費業務的理解。

           

          01金融科技業務迎來價值重估


          1)、業績回顧:多項數據創新高,平臺收入大增232%

          2020年四季度,樂信營收31.5億,經調整凈利潤6.03億。業績穩健背后,公司貸款規模、用戶、平臺收入等數據創歷史新高。

          四季度,樂信促成貸款額532億,同比增長24.2%。全年來看,盡管受疫情影響,但公司促成貸款額仍實現40.3%的高增長。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          促成貸款額穩健增長,源于樂信各項用戶數據的高增長,四季度,公司注冊用戶為1.18億,同比增長61.2%,直接帶動了活躍用戶的增長,雖然公司出于業務審慎,降低了授信用戶通過率(授信用戶/注冊用戶同比下降3個百分點),但四季度公司活躍用戶仍然達到820萬,同比增長16.2%。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          相比經營數據增長更可喜的是,樂信成功完成輕資本模式轉型。4季度,公司無風險平臺收入產生的交易額首次超過50%。樂信平臺收入也達到7.17億,同比大增232%,與行業內另一家批露平臺收入的360數科相比,樂信增速領先。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          應該如何理解樂信領跑輕資本轉型?首先,輕資本模式是業務形態的升級,一方面,沒有保證金的制約,業務規??梢钥焖僮龃?。另一方面,業務風險由銀行承擔,為公司帶來更高的利潤質量。其次,輕資本模式不是金融的息差生意,本質上是科技輸出,監管風險將肅清。

          2020年,公司全年凈利潤出現一定程度的下滑。這里需要指出的是,這兩年的凈利潤不具備可比性。一方面,樂信采用了新的會計準則,在費用中多出了計提的或有負債壞賬準備金額,雖然不會影響公司的“真金白銀”,但會減少報表中利潤的“賬面數字”。另一方面,疫情期間,樂信出于業務審慎的考慮,增加了撥備,也不利于全年凈利潤的表現。

          在疫情帶來極大不確定性的2020年,樂信的用戶和業務規模都保持了穩定增長。我認為這是長期內功積累的表現。

          2)、業績穩健背后的“內功”

          樂信業績穩健背后,得益于公司扎實的“內功”。金融科技行業整個業務流程大體分為獲客-風控-放款環節。其中放款是風控對用戶進行差異化定價后的結果。因此,金融科技行業的“內功”主要體現在獲客和風控環節。

          樂信在獲客、風控上具有深厚積淀。

          從獲客上看,樂信獲客效率穩步提升,用戶強勁增長的同時,獲客成本呈下降趨勢。進入2020年以來,公司新增活躍用戶逐季增長,從2020年Q1的96.5萬增長到Q4的210萬,但獲客成本反而逐季下降,從Q1的258.8元/人下降到163.3元/人。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          樂信獲客效率提升,首先得益于新消費平臺戰略,通過消費場景的連接,公司拓寬了用戶邊界:消費場景肯定比信貸場景用戶更多,當樂信的消費用戶一旦產生信貸需求,也自然選擇樂信,從這個角度看,新消費平臺為樂信打造出流量蓄水池。

          其次,也得益于公司營銷手段的創新?;ヂ摼W公司獲客普遍采用廣告投放,但樂信除廣告投放外,正通過與內容平臺合作的方式獲客。按照公司電話會議的說法,與內容平臺合作的獲客方法,獲客成本遠低于廣告投放,且每月也能穩定的獲取數萬用戶。

          在其它行業獲客是終點,但金融科技不同,獲客只是起點,公司還需要風控識別資產質量。從數據上看,樂信風控水平穩步提升,進入2020年,公司M3逾期率雖有波動,但整體呈下降趨勢。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          值得一提的是,樂信M3逾期率出現起伏,固然有疫情影響,但不能忽視公司在2019年有過一輪大規模獲客,新客的風險水平在早期肯定有波動,但從樂信之后的逾期率表現看,新客風險水平已經趨于平緩。

          當然,公司風控水平的強弱,不能孤立的看逾期率,而是要結合轉換率(活躍用戶/注冊用戶)。通常情況下,轉化率越高,風險敞口越大,逾期率越高。

          但與同行業公司相比,樂信在高轉換率的情況下,逾期率基本與競對在同一水平。樂信轉化率在7%左右,超過信也科技5個百分點,但兩者逾期率相差不大。從這個角度也說明,樂信在行業內具有領先的風控能力。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          在行業有深厚內功基礎的樂信,也有望重估其金融科技業務。

          3)、Upstart帶來價值重估

          隨著疫情負面影響消退,以及金融科技相關政策法規越來越明晰:鼓勵助貸發展的《關于進一步規范商業銀行互聯網貸款業務的通知》已于今年2月份落地;進入2021年以來,金融科技板塊公司估值不斷提升。以樂信為例,今年以來,公司股價漲幅超過70%。

          雖然中概股金融科技公司出現了一波明顯上漲,但與美國同行Upstart相比,還有相當大的估值上升空間。

          Upstart的主要業務是與銀行合作,通過AI技術幫助銀行識別資產質量,進行差異化定價,賦能銀行完成訂單后,會從銀行收取一定的手續費。從業務上看,Upstart與國內助貸公司并無區別。

          雖然業務相似,但Upstart與國內助貸公司的估值出現較大差別,國內金融科技公司PS倍數普遍在2倍左右,而Upstart達到20倍。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          拉長周期看,隨著投資人對中概股金融科技公司價值洼地的發現,國內公司也有望迎來價值修復的機會。樂信作為行業的領跑者之一,也是最大的受益者。

          于樂信而言,金融科技業務的重估只是公司的短期利好,拉長周期看,公司新消費平臺戰略將徹底打開公司的想象空間,公司也有望迎來質變。

           

          02新消費戰略的價值升維


          1)、樂信的第二增長曲線:新消費產品

          當現有業務成熟后,偉大公司往往以舊業務為基石,延伸出新業務,找到第二增長曲線。典型的是亞馬遜,隨著商家由賣貨需求延伸出數據存儲需求,公司也開始由電商業務向AWS延伸,時至今日,AWS已經每年為亞馬遜貢獻60%以上的利潤。

          當下,樂信也找到了第二增長曲線,公司由服務用戶的信貸需求,延伸至服務用戶的消費需求,從而推出新消費平臺產品:買鴨、約惠和消費號。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          如果說,亞馬遜能延伸出AWS業務,得益于自營業務沉淀出對供應鏈數據的存儲和管理能力。那么,樂信推出買鴨、約惠等新消費產品則是依托金融科技業務的信用系統。

          具體來說,買鴨的模式為先享后付,約惠則是智能化契約產品。兩款產品同樣需要公司對用戶信用進行把控。

          以約惠為例,用戶使用約惠,和商家約定在某個時間端內完成特定的到店次數,商家每次對用戶進行折扣。但如果用戶沒有完成規定的消費頻次,平臺需要讓用戶補交差價。因此,約惠需要具備對用戶信用的把控能力,以及追回用戶補交折扣款的能力。而上述能力,與樂信在金融科技領域的風控能力如出一轍。

          從四季報看,樂信的新消費產品也獲得了較快的發展。約惠已與數百家商戶建立了合作, 涵蓋觀影、餐飲、酒店等十多個行業,并在315當天被深圳17家行業協會和企業作為預付式消費難題解決方案,寫入"預付式消費安全倡議書"。買鴨預計首月將創下近5000萬元交易額。

          那么,樂信新消費產品高速發展背后的邏輯是什么呢?

          2)、新消費產品背后的成長邏輯:行業契機+深度服務

          樂信新消費產品背后的發展邏輯,首先要放在消費行業的大勢講。

          消費行業分布化發展趨勢明顯,隨著用戶越來越多的個性化需求,類似可口可樂滿足所用用戶共性需求的大單品時代已經結束,消費品已經進入百花齊放的年代,供給越分散,平臺價值越大,樂信新消費產品也迎來了發展契機。

          而在行業契機下,新消費產品解決了供需兩端痛點。于用戶端提供了更深度的服務:

          不僅讓用戶超前消費,也幫助用戶降低相應成本。于商家端,則提高了商家獲客效率。

          用戶端的深度服務,以買鴨為例,市面上提供先享后付的產品不在少數。但買鴨與同類產品有著本質區別。

          花唄,信用卡等同類產品的收入主要依靠向用戶收費,而買鴨節約了用戶的資金成本,收入依靠商家付費。

          實際上,買鴨的誕生符合供需雙方博弈態勢的變化。最初,消費市場供小于求,屬于賣方市場,產品收入自然要從相對弱勢的需求方獲取,但消費市場發展到今天,供給過剩,已經是買方市場,商戶也更愿意通過額外的付費獲取用戶。由此,買鴨應運而生。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          也正是新消費產品對用戶成本的節約,從而使其像磁石一樣,源源不斷的吸引到新用戶,并將用戶導流至商家,提高商家的轉化率,進而吸引到更多商家。而商家和用戶之間又能互相吸引,形成用戶-商家增長的飛輪。

          以鄰為鏡,國外Affirm以及AfterPay的發展軌跡,也使樂信新消費產品有了一個很好的觀察樣本。

          3)、新消費產品對樂信的價值升維

          樂信新消費產品未來會達到何種高度?我們可以參考海外同類先享后付產品的表現。

          從數據上看,先享后付模式在國外發展很快,尤其是疫情影響下,出現了爆發性的增長。以美國市場的Affirm為例,其2020財年(2019年6月-2020年6月)實現收入5.1億美元,同比增長93%。

          營收規??焖僭鲩L得益于GMV和用戶量的增加。同期,Affirm完成GMV46億,同比增長約77%。用戶為360萬,同比增長76%。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          除業績的高速增長外,先享后付產品證明了自身具備長期服務用戶,延長用戶LTV的能力。根據Affirm招股書,公司每年度,用戶價值均呈上升趨勢。以2017年新增用戶為例,當年度用戶客單價為236美元,但2020財年,同一批用戶,客單價已經提升至564美元,用戶價值提升了1.38倍。

           

          樂信:金融科技的重估與新消費的升維

           

          也正是得益于強勁的發展勢頭,Affirm上市僅兩個月,股價漲幅已超過60%。而上市時間較長的澳洲先享后付代表公司AfterPay,上市以來股價累計上漲超140倍。

          Affirm和AfterPay證明了先享后付產品具備足夠大的增長潛力。而買鴨與Affirm和AfterPa的產品形態并無本質區別,都是服務用戶超前消費的需求,使用戶先獲得商品,之后分期付款。從這個角度看,買鴨也有望復制Affirm和AfterPay的成功,而國內消費市場規模超過45萬億,也給足了樂信新消費產品的發展空間。

          著眼長期,隨著新消費平臺的穩步發展,樂信也將迎來價值升維,公司的業務空間將被重新考量。

          一方面,公司用戶將突破瓶頸,其服務用戶將從1.2億金融用戶拓展到5億新消費人群。另一方面,伴隨著公司的業務延伸,公司的服務范圍也將從金融科技市場延伸到45萬億的新消費市場。

          從上述角度看,新消費平臺給樂信帶來的廣闊增長空間,正是公司的價值所在。

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